金融界5月27日消息 近日因为昆明国资(zī)委的(de)一(yī)封声明，让(ràng)城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方债的(de)规(guī)模(mó)和地方政府的(de)偿债(zhài)能力已经越来越被(bèi)重视(shì)。如何(hé)如(rú)何(hé)处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李迅雷发文称(chēng)，地方(fāng)债包括地方(fāng)一般(bān)债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各(gè)种隐形债，其(qí)规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛(měng)。包括一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次银行、保险、基金等在内(nèi)的(de)机构(gòu)投资者是地方债的主要持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例(lì)如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府(fǔ)发展研究中心提(tí)出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的背景(jǐng)下(xià)，地方(fāng)政府的财(cái)权与事权不匹配问(wèn)题又凸显(xiǎn)出来(lái)。在我国(guó)政府杠杆率水平并不(bù)算高的前提下(xià)，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调(diào)整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府的发债(zhài)规(guī)模，为地(dì)方经济(jì)减负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，在(zài)政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低(dī)债务成本、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行的低(dī)息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议(yì)，中(zhōng)央政策上支持(chí)地方政府通(tōng)过出(chū)让国有资产来偿债。他表示这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅(máo)台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿(yì)股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷(léi)金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发(fā)行的公(gōng)司债券和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债(zhài)与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位由地方政府投融资(zī)机(jī)构(gòu)转变(biàn)为市场化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不(bù)再对城投债(zhài)兜底。但实际上(shàng)市(shì)场仍然(rán)把(bǎ)城(chéng)投债看作(zuò)由地方(fāng)政府背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因(yīn)此城(chéng)投公(gōng)司通常都(dōu)是地方政府下设的投融(róng)资(zī)机构，很难完全(quán)独(dú)立成(chéng)为与政府无(wú)关的纯(chún)市场化的(de)企业。城投的债务主要包括向银(yín)行(xíng)借款和发(fā)行债券(quàn)融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式(shì)为主(zhǔ)，但后(hòu)一种债权融资的规模也(yě)不小，到(dào)2022年(nián)末，余额估计(jì)在13万亿元(yuán)以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务(wù)快速(sù)扩(kuò)张，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全(quán)国城(chéng)投(tóu)有息(xī)债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增(zēng)长了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额的(de)增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经(jīng)成(chéng)为(wèi)地方债务(wù)的主要体现(xiàn)形式(shì)，规模明(míng)显超(chāo)过地方政府的一般债和专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债(zhài)券余(yú)额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地(dì)方政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城投平台(tái)的非标违约(yuē)情况时有发生，银行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整还(hái)贷方(fāng)式(shì)的也(yě)比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能(néng)轻易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方政府(fǔ)债务增长和财政(zhèng)收入增速(sù)下(xià)降甚至负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省份，城投债的收益(yì)率(lǜ)普遍(biàn)高于东部发(fā)达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个(gè)省土地出让金对(duì)政府债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永(yǒng)煤债违约之(zhī)后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国(guó)的信(xìn)用债市场都(dōu)造成负面冲击(jī)，信用分层现(xiàn)象加剧(jù)，部(bù)分经济偏弱区(qū)域被边缘化(huà)。例如青海、云南和天(tiān)津(jīn)等近(jìn)几年(nián)融资成本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相(xiāng)较全(quán)国更小。辽宁(níng)、广西、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利(lì)率降幅(fú)也明显不(bù)如全国。

　　当前在(zài)经济(jì)复(fù)苏不及预期的(de)背景(jǐng)下，投资者的(de)风险偏好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应该确保城(chéng)投债的按时(shí)兑付(fù)。因为违约不仅不能解(jiě)决债(zhài)务问题，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发(fā)展的角度看，政(zhèng)府部(bù)门(mén)仍需要持(chí)续举(jǔ)债来实现经济平(píng)稳增长(zhǎng)，需要保(bǎo)持(chí)政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切需要增(zēng)强城投(tóu)债权(quán)人的持有信心，首先要(yào)确(què)保城(chéng)投(tóu)债(zhài)不违约(yuē)，这就意味着城投(tóu)公司能(néng)够(gòu)具(jù)备低成(chéng)本的借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意(yì)味着对地(dì)方债不兜底(dǐ)，但建议(yì)给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即一个避孕套可以用几次，一只避孕套能用几次在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧(jiù)）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展(zhǎn)期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政(zhèng)府可(kě)否通过出让国有资(zī)产来偿债方面，也(yě)希望中(zhōng)央给予政策上的支持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台制度(dù)规定及操作细则，探(tàn)索(suǒ)国有权益份额规范(fàn)化退出(chū)的有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限(xiàn)合(hé)伙企(qǐ)业(yè)的(de)优势，助力国有企业创(chuàng)新发(fā)展。

　　通过(guò)出(chū)让国有(yǒu)企(qǐ)业股权(quán)获得收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计(jì)占贵州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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